Существует множество теорий, объясняющих слияния и поглощения какой-то одной причиной. На самом деле в большинстве случаев таких причин бывает несколько. Обычно после объявления о слиянии курс акций компании-мишени повышается, но не настолько, чтобы сравняться с ценой предложения, поскольку неясно, будет ли сделка доведена до конца. Сделка может не состояться, если ее не одобрят регулирующие органы и акционеры или же поглощающая фирма не сумеет организовать финансирование. Разница между текущим курсом акций компании-мишени и ценой предложения называется дисконтом. Он тем выше, чем отдаленнее ожидаемая дата заключения сделки и чем больше вероятность того, что сделка сорвется. «Арб» пытается реализовать этот спред. При сделке с оплатой деньгами для этого ему нужно только купить акции компании-мишени. Но если предложена оплата ценными бумагами, то инвестор должен также хеджировать риск падения курса акций компании-хищника, что можно сделать, продав эти акции без покрытия. Предположим, что поглощающая компания предлагает обменять свои акции на акции компании-мишени в отношении один к одному, акции поглощающей компании и компании-мишени идут, соответственно, по 90 и по 70 дол. за акцию, а арбитражер покупает акции мишени по 85 дол. (столько они стали стоить сразу после объявления о сделке). Потом «арб» хеджирует свою позицию, продав без покрытия акции поглощающей компании по 90 дол. По мере приближения даты поглощения этот 5-долларовый спред между ценой, по которой «арб» купил акции компании-мишени, и курсом акций поглощающей. Продажа без покрытия (короткая продажа, шорт) — продажа ценных бумаг, которыми продавец не владеет. Позволяет заработать на падении курса этих ценных бумаг или не допустить падения прибыли от ценных бумаг, находящихся во владении продавца в настоящее время. Чтобы реализовать эту стратегию, инвестор берет взаймы акции, которые должен поставить. Если позже он сможет купить эти акции по более низкой цене, то получит прибыль, а если они подорожают, то окажется в убытке. Когда сделка состоится и акции компании-мишени будут конвертированы в акции поглощающей компании, «арб» реализует 5 дол. прибыли независимо от текущего курса акций поглощающей компании. Он покроет короткую продажу акциями поглощающей компании по цене 90 дол. за акцию. Если в промежутке рынок упал и курс акций компании-покупателя снизился до 70 дол., то данный инвестор заработает 20 дол. на короткой продаже акций этой компании по цене 90 дол. за акцию минус 15 дол. убытков по акциям компании-мишени, которые он купил по 85 дол. Таким образом, стратегия арбитражера: купить 1 акцию компании-мишени по 85 дол. и продать без покрытия 1 акцию поглощающей компании по 90 дол. Если слияние произойдет через 6 месяцев после объявления, то 5-процентная прибыль, реализованная в этом примере, будет эквивалентна 10,25% годовых, исчисленных по методу сложного процента (т. е. 1,05 * 1,05 = 1,1025). Если бы половина инвестированных «арбом» средств были заемными, то доходность в годовом исчислении удвоилась бы. Главный риск для арбитражера состоит в том, что слияние вообще не состоится. Тогда курс акций компании-мишени должен вернуться к своему первоначальному значению в 70 дол. В результате «арб» потеряет 15 дол. на покупке акций компании-мишени по 85 дол. Аналогично, даже если курс акций поглощающей компании после объявления о слиянии и упадет, он должен снова вернуться к прежнему значению в 90 дол. после того, как сделка сорвется. Это происходит, так как «короткие продавцы» покрывают свои позиции, покупая акции поглощающей компании. Любой инвестор, который продал без покрытия акции поглощающей компании менее чем по 90 дол., понесет убытки по своей короткой позиции вдобавок к убыткам по акциям компании-мишени.